「高收益債券基金今年賺很多了， 明年還能再現榮景嗎？」以上這句話應該是台灣很多投資人當下最想問的問題。《Smart智富》月刊稍早特別專訪了手操228億美元（約合新台幣6,646億元）、全台灣高收益債券基金市占率最高的聯博全球高收益債券基金經理人葆羅狄儂（Paul DeNoon），為投資人解惑。
狄儂坦承，目前高收益債券市場正處於一個「灰色地帶」，價格不算便宜，投資人應該降低對明年的報酬率的期待，6%到7%是合理的預期。而面對美國的財政懸崖，高收益債券市場在12月到明年1月間，都恐有大幅度震盪，投資人也要謹慎以待。以下為採訪紀要：
談績效》明年1月恐有大幅震盪 得降低報酬期待
《Smart智富》月刊問（以下簡稱「問」）：高收益市場2012年普遍表現亮眼，報酬率都有10% 以上。展望2013年，你認為在債券價格上揚、殖利率被壓低的狀況下，投資人應該期待怎麼樣的報酬率？
葆羅狄儂答（ 以下簡稱「答」）：目前以美元計價的高收益債券指數大約是等於票面價格（about par），再往下看，已經沒有很大的價格上漲的空間了。我們告訴投資人，期待（未來）只有票面利率（coupon rate）。
▲今年初以來，高收益債券價格已上揚6%
問：這意味著你認為明年高收益債券基金報酬率只有6%∼7%間？
答：嗯！對！6%∼7%左右。我們相信未來的環境，投資人仍然可以在資產組合中，擁有收益較高的（債券型基金）。但是目前可能的報酬，已經遠不及12個月之前了。所以我認為投資人對報酬率的期待，也應該降低。
問：大約1年半前，《Smart智富》月刊的記者曾跟你做過一次越洋專訪。當時你相當看好美國高收益債券。你現在仍然看好美高收債嗎？
答：這麼說好了，1年前，基本面正在改善中。但現在企業獲利的成長速度正在減緩，把這個因素加上殖利率已經被壓低，我想我們會比較中性（看待美國高收益債）， 沒有像之前那麼樂觀⋯⋯（沉默兩秒、思考中）我找不到更好的字眼來形容。
在投資裡，人們往往需要一個非黑即白的答案，要嘛就是買、要嘛就是賣。但有時候，就只是「持有」（hold），就是在中間而已， 不是那麼非黑即白。今天，我們就是處在這種「灰色地帶」（gray areas），價格並沒有很便宜、但也沒有很貴，基本面仍然OK。
問：但是穆迪（Moody's）日前公布，全球債券違約率從1年前的1.8%，上升到了第3季的3%。這是否代表基本面已經開始惡化、投資人需要謹慎看待高收益債券基金？
答：我們認為違約率會維持在3.5%∼4%之間。我們已經度過了那一段企業違約率非常非常低的時期。
問：因此未來會看到更高的違約率嗎？
答：不，如果你相信我們的經濟預測的話， 明年經濟會介在2.5%∼3%的溫和成長間。我們認為違約率會維持在3.5%∼4%之間。
看環境》高收債市場「得過且過」 美國財政懸崖是最大風險
問：總歸來說，你認為這或許不是高收益債的最佳時機，但也還不到悲觀的時候。目前我們處於中間地帶？
答：對，我們在中間地帶（in the middle）。如果你相信我們正處於一個溫和（modest）復甦：通膨將會維持在相對低點、歐洲得要持續面對其問題、美國則有財政懸崖要處理，那麼我們認為，目前仍是投資高收益債券的好時間，（因為）經濟的成長不會快到央行需要調高利率、但也不會慢到需要擔心違約問題。
問：你認為目前這個溫和成長的環境，會持續達3年嗎？
答：對，我認為我們可能經歷相當長一段時間的相對溫和的成長。中國持續成長，但速度不如以前快。美國也有成長，但得面對財政懸崖的問題，必定會讓經濟流失動能。歐洲也持續有其問題。如果是這樣的話，高收益債的市場，將會繼續呈現這種「得過且過」（muddle through）的狀況。但這種情況，會很容易令投資人感到挫折的。
問：展望未來12個月，高收益債券市場最大風險為何？
答：（沉默了兩秒）天啊！風險好多（笑） ！我想現在最大的風險，就是我們眼前的風險，就是美國的財政問題。財政懸崖該怎麼解決？是會有妥協嗎？
問：你怎麼看待美國財政懸崖發生的機率和影響？
答：預測目前應該會有55%的機會，應該能為財政懸崖找到解決方案。至於真的發生財政懸崖、造成很大傷害的機會，只有10%。有35%的機會，美國會得過且過，維持現在的狀況。
假設真的發生財政懸崖，會對資產價格造成很大的壓力。所以投資人可以考慮是不是要把一部分資產轉進較不會受影響的企業或國家。
選標的》低利環境＋經濟溫和成長 仍可投資股票、高收債
問：像哪一類資產？
答：我想到時候，想要真的躲避，會有困難。但要避免跟美國消費者有太大牽連的企業、避免美國房市。可以考慮跟新興市場的成長有比較高連動的企業。
問：因此，放眼12月和明年1 月，我們會看到市場大幅度動盪？
答：這很大部分是取決於投資人的心態。但我們到目前為止，已經有很長一段的上漲了。未來，由於財政懸崖的問題，我想我們會看到比較多的動盪。
問：目前我們是來到了全球利率的歷史低點。如你剛剛提到，再往下走，很難再看到債券價格大幅上漲。在此時點，投資人是不是應該考慮開始把一部分的資金移往股市？
答：嗯！這取決於你是投資於哪一種債券。記住，政府公債跟高收益債的風險屬性和報酬截然不同。對我們來說，重點是成長（growth）。
如果你相信經濟正在經歷溫和但可持續的成長，那把資金放在風險較高的資產、追求較高的報酬，不論是高收益債，還是股票，都是合理的。
▲今年初以來，高收益債券價格已上揚6%
【延伸閱讀】別看「澳幣避險」類別好賺就買進
今年截至10月底為止，高收益債券基金中的「澳幣避險」類別，其報酬率平均幾乎都比美元計價的類別多了3個百分點。以晨星（Morningstar）高收益債券基金、澳幣避險類別中第1名的美盛西方資產全球高收益債券基金A類股澳幣配息（避險）來看，今年以來報酬率達18%，就比同一檔的美元計價類別高出了3個百分點。
到底為什麼澳幣避險的比較好賺？風險又在哪裡？
根據美盛西方資產倫敦團隊的解釋，報酬率的差異主要來自於美國和澳洲兩地的利率差異。由於目前的3個月澳幣隔夜拆款利率是3.5%，而美元則是0.3%，兩者差距的3%，在進行遠期外匯避險後，就會反映在澳幣避險類別的報酬率提高上。
但天下沒有白吃的午餐，報酬率高，一定有相對應的風險。這種澳幣避險的高收益債券基金在設計上，就是讓投資人除了債券原有的信用風險外，可以「避」掉了美元升貶的風險，轉而承擔澳幣的升貶風險。所以，一旦澳洲央行繼續降息或者澳幣大幅走貶，都可能讓這種類別的基金報酬率降低，甚至是蒙受損失。投資人購買前，最好先認真思考自己是否願意承擔未來澳幣的漲跌風險，不要只看到較高的報酬就買進。
- 小檔案＿葆羅狄儂（Paul DeNoon） [ 隱藏 ]
學歷：美國紐約大學財務金融企管碩士
經歷：漢諾威信託公司副總裁、雷曼兄弟金融投資公司研究員
現職：聯博資產管理公司資深副總裁、新興市場債券投資總監、聯博全球高收益債券基金經理人
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